酱油品牌
“酱油茅”的周期劫
时间: 2021-09-10 09:52 浏览次数:
在a股市场,一个不可辩驳的事实是,你可以质疑市场狂热的头脑,但不能质疑资本敏感的嗅觉。正如交易员常说的,k线说明了一切。 牛年春节的喧嚣只过去了半年,曾经是三大调味品

在a股市场,一个不可辩驳的事实是,你可以质疑市场狂热的头脑,但不能质疑资本敏感的嗅觉。正如交易员常说的,k线说明了一切。

牛年春节的喧嚣只过去了半年,曾经是三大调味品巨头海天叶巍(SH:603288)、中聚高辛(SH:600872)、何谦叶巍(SH:603027)的a股市值至少被抽成50%。

缓慢而坚决的下行行情在告诉大家一个简单的道理:曾经无敌的调味品赛道,曾经完美的逻辑,正在遭遇巨大的麻烦。

半年前,在看好调味品赛道的宏大叙事中,海天叶巍的产品线一度战无不胜。

从定价来看,由于调味品在菜品成本中占比不高,消费者提价往往很容易也很正常,面对酱油、鸡精这样的巨量,每一分钱的提价都代表着巨大的利润空间。

从数量增长来看,中国厨房品类的产能仍有巨大提升空间。无论是酱油、鸡精还是火锅底料,在任何咨询公司的分析框架内,至少都会有10年的高增长。

从消费粘性来看也是如此。消费者不会因为缺1-2元钱就选择一个不知名的酱油品牌。由于消费红利逻辑深入人心,一个占据强大消费心智的调味品品牌应该具有良好的价值。

市场的积极逻辑展开了。在过去的七年里,三大调味品巨头的市值一直在稳步上升。过去6年,海天叶巍股价上涨了16倍,中聚高辛股价上涨了20倍,上市时间较短的何谦叶巍也上涨了9倍左右。

对于一个未来来说,一旦确定性的逻辑在量价上有所提升,同时消费者的忠诚度也会更强,折现可持续现金流的逻辑肯定会给估值带来很大的灵活性。

调味品正向逻辑的演绎没有阻力:巅峰时期,海天叶巍的市盈率甚至超过100倍,其市盈率也超过35倍。

以市盈率超过35倍的海天叶巍为例。每投资1亿净资产,就能在二级市场获得近35亿的市值回报。

Src=这样盈利的业务必然会吸引大量一级市场资本。高蓉资本投资朝天门码头,高燕天使轮投资小味,经纬中国投资全味。

2019年,作为海天叶巍估值的高峰期,当年一级市场披露的投融资金额也接近46亿人民币。

一级市场定价是以二级市场为基础的,那么谁又能忍心责怪这些爱追高的创投基金呢?如果有机会从1万涨到36万,为什么不试试运气呢?

2015年后,宝能正式进入中聚高新第一大股东席位。2019年,中聚高新的实际控制人由中山火炬高新区管委会正式变更为姚振华,曾经由国资控股的中聚高新彻底变更为民营企业。

贵州茅台和海天叶巍都是好公司,商业模式几乎无敌。是的,无敌公司应该享受高估值。估值有多高?看起来,如果你把贴现率降低一点,可持续增长的估值将会增加30%以上。

到今年2月,对100倍市盈率的海地叶巍估值进行修正的逻辑开始变得极其简单:

在著名的股票论坛上,一位ID为Fun的网友正确地指出:如果海天叶巍和贵州茅台能保持8%的增速,6%的折现率,那么这个债券的价值将是无限的。

Src=今天茅台跌到1600,海天叶巍腰斩,这句话背后的逻辑似乎有点搞笑。然而,无论是海天叶巍二级市场的投资者,还是调味品一级市场的投资者,当时都深深认同这一观点:

然而,就在海天叶巍市盈率触及100倍峰值的那一刻,名为社区团购的幽灵开始在a股投资者心中盘旋。

调味品巨头的一大优势是进入尚超渠道的新中小品牌需要支付较大的条码费,规模太小的调味品企业很难支撑和垄断渠道,所以海天叶巍垄断了消费者的心智。

如果把热衷于社区团购的家庭主妇分为两类:小规模购买的新品鉴者和大规模购买的价格敏感者,我们可以清楚地看到,社区团购可以满足这两类玩家的喜好:

就创新产品而言,中小品牌的新产品层出不穷,在社区团购层面直接将流量分流给消费者,不再受原有超市渠道控制;在社区团购的渠道中,商品的周转率是最重要的,新产品可以保证有人买单,这比超市里的巨额条码费要低很多。

从价格竞争的角度来看,社区团购的履约率和商品损耗远优于传统超市渠道:消费者选择某一产品后,可以直接大批量购买,不会出现库存、退货等逆向物流。在这个层面上,超市的成本优势也被严重碾压。

如果渠道不及时调整,传统超市的销量将迅速下降近两位数。而深度参与社区团购,则需要重构经销商结构,重组营销投入和物流结构布局:

一方面,与传统超市的条码费和展示费逻辑不同,社区团购的营销投入与电商颇为相似,需要优化搜索引擎竞价的排名,超出了传统超市经销商的覆盖范围;

另一方面,社区团购本身意味着需要非常本土化的经销商,社区前沿仓库需要频繁补货,经销商网络需要重构,需要部署专门的海天管理团队。

此外,社区团购对价格体系的影响也不容小觑。社区团购的兴起进一步压低了经销商的利润体系,需要付出巨大的代价来维持。而改革也会煞费苦心。

对于海天叶巍这样的公司来说,经理人和经销商网络牢不可破的既得利益是一方面,更重要的是,为了实现上帝保证的每年两位数的增长,2020年经销商仓库被压了大量库存,随着2021年房市经济开始发烧,经销商的终端销售开始面临巨大挑战。

随着社区团购如野火般蔓延全国,中小品牌的崛起变得更加迅猛,而海天人却迟迟无法做出调整。在渠道库存爆满,销售难的时候,可以想象做渠道调整这样的大操作是很难的。

从增长的角度来看,海天人的增长曲线开始突然收缩,估值大幅下降也就不足为奇了。曾经被许多大消费V标记的无限增长意味着无限的估值逻辑,这在今天成了一个没完没了的笑话。

从周期来看,随着传统渠道的彻底变革,属于大型消费品企业海天的爆发性周期已接近尾声,海天叶巍在增长率和盈利能力方面逐渐变得平庸,进入属于平庸企业的温柔之夜。

伟大与平庸之间的转换来得如此之快。或许,在过去的半年里,投资者最应该明白的是,比起了解海天叶巍有多伟大,更重要的是市盈率100倍的酱油估值不符合常理。

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